[música]

Este episodio de la estrategia del día

es patrocinado por ICBC. En un mercado

tan cambiante, la diferencia no está

solo en el rendimiento, sino en el

respaldo. ICBC combina inversión simple

y asesoramiento experto para que

gestiones tu dinero a tu ritmo con la

solidez de uno de los bancos más grandes

del mundo. Descubrí una nueva forma de

invertir con confianza. Más información

en el link de la descripción.

Muy buenos días, estrategas. Soy

Francisco Aldaya, jefe del buró de

Argentina en blomberglinaia.com y hoy

les voy a comentar las tres noticias más

importantes para que arranquen su día.

Además, Juan Pablo Álvarez con todo

sobre los bonos en la fija. Como

siempre, no se olviden de darle clic al

botón para seguir a este podcast, de

compartir este capítulo, de activar las

notificaciones y si les gusta lo que

hacemos acá de lunes a viernes, ¿por qué

no darnos un cinco estrellas en Spotify

o un pulgar arriba en YouTube? Uno.

El viernes parecía que lo peor en Medio

Oriente había pasado, pero finalmente

volvimos a foja cero durante el fin de

semana. Al cierre de la semana pasada,

Iran había anunciado que se reabría el

estrecho de Ormous y el Brent se

desplomó 10% hasta los 91, mientras que

las bolsas del mundo subieron

fuertemente. Y el precio del crudo más

barato también arrastró hacia abajo a

las acciones de energéticas argentinas

como IPF que cayó 3,8%, vista 4,5%

abajo, TGS 2,8% y Pampa el viernes 1,9%

en rojo. Pero el escenario de paz

terminó durando muy poco tiempo. Ya el

sábado la Guardia Revolucionaria iraní

disparó contra un petrolero en el

estrecho, mientras que otro buque fue

alcanzado por un proyectil. El domingo

en tanto, un destructor estadounidense

disparó contra el carguero iraní Tusca

después de 6 horas de advertencias

ignoradas y los Marines tomaron control

de ese barco. Donald Trump dijo que el

buque iraní en cuestión estaba alcanzado

por sanciones del tesoro estadounidense

y amenazó otra vez con destruir todas

las plantas de energía y puentes de Irán

si no aceptan un acuerdo. Por la tarde

noche de este domingo, a la hora de

grabar este podcast, el brand saltaba 7%

hasta el entorno de los $7 el barril,

mientras que el WTI trepaba hasta los

$8985.

Y los futuros de Wall Street también

caían. 425 puntos básicos en el caso del

Dow Jones y el Samp 500,

abajo. La tregua de dos semanas vence

esta semana y las negociaciones se van

complicando. Irán dijo que no va a

asistir a la segunda ronda de

conversaciones en Pakistán mientras el

bloqueo naval estadounidense siga en

pie. En materia del impacto en

Argentina, recordemos que según la

Cámara de Exploradoras y Productoras de

Hidrocarburos, con un brand promedio en

torno a los 90, el superet energético

saltaría a 12,100 millones dólar contra

los 7829

en 2025. Pero lo cierto es que con

tantas idas y vueltas en este conflicto,

esas proyecciones por el momento quedan

en el aire.

Dos.

Los salarios volvieron a perder contra

la inflación en febrero y la industria

sigue sin reaccionar. Tuvimos estos dos

datos del INDEC el viernes con el índice

de salarios del INDEC mostrando una suma

de 2,4% mensual por debajo del 2,9% de

inflación, marcando una nueva caída del

poder adquisitivo. La foto es despareja

con el sector privado registrado

subiendo apenas 1,6% en el segundo mes

del año, el público 2,3 y el informal

4,6%. En otras palabras, los

trabajadores formales clave para el

consumo son los más rezagados, al menos

en el mes de febrero. En términos

interanuales, los salarios suben 35,8%

entre febrero del año pasado y febrero

de este año, pero siguen por debajo de

la inflación que se ubicó en 36,25%

en el mismo lapso. Y en el primer

bimestre el aumento acumulado fue de 5%

frente a una inflación de 5,9%.

La brecha entre formales e informales,

además, se sigue ampliando con suas muy

superiores en el segmento no registrado.

Y pasando a los datos del sector

productivo, la utilización de la

capacidad instalada promedió apenas 54%

en el primer bimestre, el nivel más bajo

desde la crisis del 2002. Todo esto

confirma una dinámica que venimos

repitiendo. La recuperación de la

economía existe y es clara, pero está

concentrada en sectores como energía,

minería y agro, mientras que la

industria y la construcción siguen sin

lograr un rebote claro. Y con salarios

formales corriendo por detrás de la

inflación, la mejora en indicadores

sociales podría mostrar límites en los

próximos meses.

Tres. La morosidad en la cartera

crediticia de Mercadolibbre, es decir, a

través de Mercado Pago y Mercado

Crédito, mostró un fuerte deterioro en

el último año en línea con lo que

ocurrió en el sistema financiero total.

Según JP Morgan, los préstamos con más

de 90 días de atraso saltaron de 1,8% al

8,7%

entre diciembre de 2024 y diciembre de

2025. Aún así, el nivel sigue por debajo

del de Brasil, donde Mercadolibbre anotó

una mora que bajó del 15,9 al 11%. El

informe también señala que el

crecimiento del crédito se desaceleró

desde mediados del 2025, lo que

amplifica el peso relativo de los

préstamos en incumplimiento. Argentina

sigue representando un mercado chico

para Meli dentro del negocio regional

con 11,100 millones dólares en préstamos

frente a casi 8,000 millones dó en

Brasil. Un dato positivo es que la base

de usuarios sigue creciendo con Mercado

Pago, alcanzando 6,3,000000es de

clientes en Argentina con créditos

activos, más de tres préstamos por

persona en promedio. El informe marca

que en los últimos tiempos las tasas

subieron en Argentina, mientras que en

Brasil y México bajaron, algo que podría

haber incidido en esa dinámica de la

mora. Y hablando de Brasil, otro informe

de Wall Street, esta vez del Bank of

America, está describiendo los activos

del país vecino como el nuevo oro. La

entidad estadounidense señaló tras

reuniones con inversores y clientes que

mantiene un sejo alcista sobre el real y

las acciones brasileñas, impulsado por

flujos externos y el buen desempeño

relativo reciente. El Ibovespa ya sube

más de 20% en el año en un escenario

donde América Latina se beneficia por la

debilidad del dólar y el boom de los

commodities. A pesar de algunos riesgos

inflacionarios, el banco plantea que

Brasil podría consolidarse como refugio

relativo dentro de los mercados

emergentes. Claramente acá también

estamos viendo algo de trade electoral

de cara a las presidenciales de Brasil

este año. Antes de pasar a la fija,

veamos rápidamente cómo van a abrir hoy

los mercados. El Sampan Pimerval cayó

1,2%, fue una jornada bien roja para las

acciones argentinas en Wall Street con

caídas de hasta 6,4% para decoagro y

subas de hasta 1,9% para Mercadolibbre.

Los bonos ley Nueva York cerraron con

verdes de hasta 0,5% dejando al riesgo

país en 525 puntos. El dólar blue va a

abrir cerca de los 1,410, el MEP en 1416

y el contado con Li60es.

En cuanto al dólar oficial, el minorista

quedó en 1390 y el mayorista en 1364,50.

Y en tasas, la lecap agosto cerró en

23,7%

y la caución a 3 días en 19,4%.

El Banco Central, por su parte, compró

el viernes 95 millones de dólares,

dejando las brutas en 45,791

millones de dólares.

La fija.

Y ahora, Juan Pablo Álvarez, contanos,

por favor, ¿qué está pasando en el mundo

de los bonos?

Buenos días, inversores. Vamos a hablar

de bonos. Venimos de una semana positiva

para la deuda argentina Hard Dólar, en

la [carraspeo] que los globales treparon

0,5% y los bonares avanzaron en promedio

0,9%.

De esta forma tenemos el riesgo país

acercándose a los 500 puntos. En lo que

refiere a los bonos en pesos, vemos que

los instrumentos SER cerraron con

rendimientos reales negativos hasta

marzo 2027, en tanto que los títulos a

tasa fija terminaron rindiendo entre 1,6

y 2% de tasa efectiva mensual. Además,

la tasa de caución a un día cerro en

20,3% de tasa nominal anual y la tasa de

pases entre terceros en 20,1% de tasa

nominal anual. En tanto la Tamar bancos

privados cerró en 23,1%.

Por su parte, en renta variable, el

Merbal terminó la semana apenitas por

debajo de los 2,000 puntos medido al

dólar contado con Liky. Hecha esta

introducción, ahora sí vamos a hablar

con un experto de mercado, cómo nos

gusta hacer en esta columna. Hoy estamos

en contacto con Juan Manuel Trufa,

director de la consultora Outlayer.

Buenos días, Juan Manuel. Es un placer

volver a tenerte en este podcast. En

primer lugar, me gustaría preguntarte

por uno de los temas que más se discute

hoy, es decir, si hay o no atraso

cambiario. El gobierno asegura que si se

corriese del mercado, el dólar caería

aún más. ¿Cuál es tu postura al

respecto? ¿Y cuán importante te parece

como inversor estar cubierto ante un

eventual salto?

La discusión sobre atraso cambiario

suele mirarse en términos de equilibrio

parcial. Eso es un una cosa que nosotros

consistentemente intentamos dejar en

claro. Acá el punto central es que si el

gobierno se corre completamente del

mercado cambiario, también deja de

acumular reservas y si no acumula

reservas la consecuencia no sería un

tipo de cambio más estable, quizás

probablemente sería más volatilidad

cambiaria presente y futura en ambos

sentidos, ¿no? Por lo que parte de que

el shock externo reciente haya impactado

relativamente menos en Argentina tiene

que ver con que el BRA venía acumulando

reservas, lo que eso es envía una clara

señal de mayor sustentabilidad macro. Si

vos querés desde ese lugar, desde esa

perspectiva, el argumento de que la

salida del gobierno del mercado haría

caer automáticamente el dólar, no, yo no

lo veo como particularmente sólido. Para

un inversor esto implica que la

discusión relevante no debe pasar

solamente por el nivel de tipo de

cambio, sino también por la dinámica de

volatilidad del FEX, que podría aumentar

si el proceso de acumulación de reservas

se debilita.

¿Por qué crees que las tasas en peso se

han vuelto negativas en términos reales?

¿Y qué análisis hacés respecto del

comportamiento de la curva? Bueno, las

tasas las tasas reales negativas, por lo

que vemos, parecen responder en buena

medida a la expectativa de apreciación

real del tipo de cambio, ¿no? Y si lo

combinas con la continuidad de controles

cambiarios para personas jurídicas,

tenés el combo, el combo perfecto, ¿no?

Digamos que en ese contexto los

inversores pueden aceptar rendimientos

reales bajos o o negativos porque

justamente esperan que el peso se

aprecie en términos reales. Sin embargo,

eso creo que es un tema más bien

coyuntural en el mediano largo plazo.

Eso es difícil de sostener, sostener

tasas reales persistentemente negativas.

de una forma u otra van a tener que

volver al terreno positivo o por lo

menos cercano a cero. Además, las

expectativas de apreciación real, no, a

ver, no las podés extender

indefinidamente, ¿no? En el caso

argentino, el ritmo de apreciación

reciente también fue relativamente

rápido, lo que te sugiere que en algún

punto este equilibrio puede no ser

permanente. Con lo cual por ahí pasan un

poco las razones. Es un poco el contexto

del CEPO también y de la expectativa que

tienen.

Al ver las break even de las tasas en

pesos, ¿qué lecturas es de lo que espera

el mercado para la economía argentina?

Las brequiven lo que te reflejan es que

el mercado está esperando cierta

apreciación real del peso. Lo que sí no

creemos que que siga en este ritmo y

magnitud como vino hasta acá, ¿no? O

sea, los precios implícitos sugieren que

se descuente un proceso de

estabilización y un tipo de cambio

relativamente contenido en términos

reales y no necesariamente una

continuidad del ritmo actual. Digamos

que las break even te estarían diciendo

que el mercado incorpora un escenario de

inflación en descenso, amén de todo el

proceso que nos trajo nos trajo hasta

acá y un tipo de cambio relativamente

estable, con un poco menos de

apreciación real hacia delante que la

que vinimos trayendo.

¿Cómo armarías hoy una cartera en pesos

para quien busca manejo de liquidez y

cómo para quien apunta a obtener un

retorno total en pesos? Para un inversor

que prioriza manejo de liquidez,

nosotros venimos enfocando la estrategia

en mantenerse lo más calzado posible con

los plazos, ya sea instrumentos como

money market o le cap muy cortas a un

mes como máximo son, digamos, las

alternativas más razonables. E la idea

es evitar extender la duration

innecesariamente, manteniendo un poco de

flexibilidad. Si el inversor tiene un

horizonte específico de de liquidez, ahí

sí calzas vencimientos contra ese plazo,

este, entonces minimizas riesgo de de

tazo de mercado. Ahora, para un perfil

que busca más retorno total y siempre,

obviamente hablando en en una cartera

pesos local, hoy quizás lo lo que

estamos viendo es 30% en ser bien

cortito, hasta aproximadamente octubre

de este año. Ahí tenés un poco de

cobertura frente a inflación sin asumir

demasiada duro. 40% podé llevar una

lecapla T30 J6. En general está todo, a

ver, está todo el año debajo del 2% pero

digamos que podemos seguir

considerándola como una colocación

relevante en pesos en un 40% y un 30 ser

más largo buscando tasas reales

positivas que que no tiene la parte

corta obviamente, aunque lógicamente

estamos asumiendo un riesgo más

importante en Duration. Ahí ya aparecen

bonos 27 y 28, no sé, el TZXD7 o algún

ser también equivalente para para 208.

Esto intenta combinar un poco de carry

en pesos con cobertura inflacionaria,

poniendo algo de duration en ser largo

para ir a buscar esa tasa real positiva

en una cuantidad relativamente baja,

pero ir capturándolo. Lo que pasa que

obviamente ese tramo largo tiene una

sensibilidad más importante.

Te llevo ahora a la parte dólar respecto

de la sobredemanda que tuvieron los

bonares en la última licitación. Eso da

un incentivo a la idea del gobierno de

financiarse principalmente en el mercado

local.

Bueno, todos los emisores están

aprovechando estos efectos que generar

financiamiento local. Las restricciones

cambiarias lo que hace es segmentar los

mercados, o sea, lo venimos y lo viene

repitiendo todo el mundo y te genera

obviamente en rendimientos muy

diferentes. Ese premio por ubicación lo

hace bastante bastante evidente. A ver

si se parte en esa en esa línea, ¿no? Si

se parte de la tesis de que no habrá una

salida de CEPO durante esta

administración, algo que ya muchos

estamos incorporando desde hace más

tiempo menos, la posibilidad de

financiarse en el mercado internacional

para el gobierno. menos mediante

emisiones tradicionales, va perdiendo un

poco de de relevancia. Entonces, en ese

contexto es lógico que el gobierno

intente captar la mayor cantidad posible

de financiamiento en el mercado local.

Igualmente ese proceso tiene límite,

¿no? Porque todas esas financiaciones

que vienen del universo MEP, llamémosle,

también lo utiliza el sector privado

para financiar actividad, lo que por lo

tanto nada que el gobierno este busque

aprovechar esa ventana lo más que pueda

sin de alguna manera desplazar el

financiamiento que el sector privado

puede utilizar.

¿En qué tramo de la curva hard dólar

están viendo más atractivo? Bueno, en el

corto plazo parte del del comportamiento

de de la deuda Hardólar Argentina sigue

obviamente muy condicionado por el

contexto internacional. Si el escenario

global este se vuele un poco más más

benigno, particularmente las tasas

libres de riesgo empiezan a aflojar, eso

puede generar un poco de de spillover

mayor hacia emergentes y eso podría

contribuir también a una baja a que el

riesgo país se comprima algo. dentro de

la curva, si tenemos que elegir un tramo

específico, más allá de que somos un

poco reacios a a ubicarnos en la curva

soberana, al igual que lo fuimos en su

momento con la ubicación en Merval,

preferimos la parte media,

particularmente los bonos 35 y 41.

Creemos que que que es ese segmento

ofrece a nuestros ojos un balance

razonable de duration y potencial de

compresión. Así que en la medida que

haya una eventual mejora en el riesgo

país lo puedes aprovechar.

Te llevo a un escenario hipotético solo

a los fines de pensar los riesgos de

comprar exposición argentina. Supongamos

que el gobierno empieza a caer más en

las encuestas y surge una figura que el

mercado percibe como disruptiva. ¿Habría

que incorporar a las expectativas un

riesgo de default o con superáit y

compra de reservas el pago puede

asegurarse? La pregunta complicada si la

hay, ¿no? Porque porque analiza la

posibilidad de de de describir un

personaje que quizás no conocemos y

vamos a tender a caer sobre un sesgo de

lo que ya conocemos. Pero bueno, digamos

que si apareciera en un escenario

político con una figura lógicamente

percibida como fuertemente

disruptiva y con chances reales, es

difícil que el mercado no empiece a

incorporar nuevamente un riesgo de

default en los precios. O sea, la

sostenibilidad de la deuda no depende de

las variables actuales y sino también de

la expectativa de continuidad de una

política económica. A ver, un eventual

superáit fiscal se puede revertir muy

rápidamente

bajo un cambio fuerte de orientación

económica. Entonces, si esa figura

disruptiva trae una un cambio fuerte de

orientación económica, te va a traer

sobre la mesa ese escenario nuevamente.

Y lo mismo con el evento de acumulación

de reservas. A ver, no es un proceso ni

automático ni irreversible, con lo cual

un giro de política te lo podría frenar

o incluso revertirse. Eh, así que nada,

un un escenario político de de esa

naturaleza ante un escenario así es

probable que el mercado deje de mirar

las variables macroactuales y empiece a

pricear ese riesgo de cambio de régimen.

Y eso inevitablemente reabriría la

discusión sobre sostenibilidad de la

deuda. Yendo a las Oenes en dólares, en

el último año y medio tuvimos algunas

reestructuraciones de las cuales

salieron perjudicados inversores. ¿Qué

mecanismo te parece que podría tener el

mercado argentino para evitar estas

situaciones? O bien, ¿crees que son

riesgos inherentes a estar operando en

el mercado?

Bueno, esto en gran medida, este tipo de

situaciones son parte del riesgo

inherente al proceso de de selección de

de instrumentos de inversión. Las

reestructuraciones o eventos de crédito

son siempre una posibilidad presente ahí

que que está latente cuando invertís en

deuda corporativa, ¿no? Y de esa forma

la calidad de tu análisis y la

diversificación pasan a [música] ser

cuestiones fundamentales, centrales que

vos tenés para para mitigar esos

riesgos. Este, en el caso argentino,

además, el CPO te distorsiona el

funcionamiento del mercado, como

restringe el universo de activos

accesibles para muchos inversores,

también limita las alternativas de

inversión disponibles, ¿no? Así que eso

te reduce la capacidad de asignar

capital con con un poco más de criterio

y diferenciar las opciones de de riesgo

y retorno, ¿no? lo que te hace que parte

de los problemas que vimos y me imagino

que te referís a algunos eventos de

reestructuraciones y demás, también

están fuertemente vinculados a la

segmentación que que trae el mercado,

¿no? con lo cual nada, tiene que pasar

por un proceso de selección criterioso y

incorporando el contexto en en el cual

se toman esas decisiones para no tener

que salir corriendo este a invertir en

digamos en en cualquier cuestión que

quede a la mano solo porque es lo único

que hay disponible.

En lo que refiere al mercado

internacional, ¿a qué atribuís el

desacople entre los treasuries cuyos

rendimientos están más altos que antes

de la guerra y acciones que están en

máximos históricos? En principio, yo

diría que no necesariamente eh eh es

atinado decir que las acciones están en

máximos históricos de manera así

generalizada. el ciclo de crecimiento en

Estados Unidos, particularmente a través

del NASDAQ, vemos que tuvo un pico en

noviembre y desde ahí viene ajustando,

¿no? Parte parte de ese movimiento vino

ajustando por la narrativa alrededor de

de la inteligencia artificial que

digamos por sí sola podría ser una

charla

única y y bastante extensa, por cierto.

Y bueno, más recientemente el impacto

del conflicto de de Medio Oriente. Por

el lado de los bonos, las tasas subieron

en ese contexto. El mercado viene

incorporando no solo el riesgo de este

de este petrolero, que podría obviamente

derivar en presiones inflacionarias que

te lleven a un escenario de esta

inflación, sino también las implicancias

de política económica que viene

imponiendo la administración Trump, que

en varios casos introdujeron señales en

direcciones opuestas, ¿no? o o señales

hacia un lado y inmediatamente hacia el

lugar inverso, por lo que el escenario

más favorable sería una eventual

descompresión del conflicto que te

permita bajar las tasas, obviamente

bajar este el efecto del y eso te te

afloja un poco la presión y o bastante

son los activos de riesgo. Algo de eso

aparentemente se empezó a ver última

semana y media en los índices de Estados

Unidos,

con lo cual eso te podría llevar algún

algún impulso de commodities, obviamente

fuera de lo que es petróleo, pero para

que eso funcione de manera más profunda

y más más clara, te falta el ciclo

monetario y y en particular el ciclo

monetario estadounidense que cambie,

¿no? Por ahora las probabilidades

implícitas de que eso cambie, medidos,

por ejemplo, por las ODS que tiene de

recortes de tasa, no te sugieren que eso

vaya a pasar. Con lo cual me parece que

el ciclo de commodities va a tener que

esperar un poquito todavía.

¿Crees que el mercado está teniendo una

lectura apresurada sobre el accionar

futuro de los bancos centrales? Yo creo

que más que una lectura presurada, el

mercado intenta interpretar

una dinámica que tiene que tiene

condimentos diferentes a los ciclos

habituales. Parte de la complejidad

viene de del marco de política económica

de Trump, que lo lo tratamos un poco

este en la respuesta anterior, en la en

la pregunta anterior, que que trajo

medidas, señales que el mercado todavía

intenta procesar en términos de de las

implicancias este macro de largo plazo.

Hoy el mercado parece haber ajustado

bastante las expectativas y y ya

descuenta, como también decía, un

escenario de tasas altas por más tiempo,

¿no? Las probabilidades implícitas que

te que te mencionaba te muestran

recortes, o sea, ya para este año no hay

un escenario base de recortes, que a

principio de años quizás sí lo había.

Este, por lo tanto, me parece que más

que adelantarse una relajación monetaria

inminente lo que el mercado está

tratando de de evaluar cuándo podrían

darse el inicio de de esas de esas bajas

si la inflación continúa de alguna

manera moderándose y si la actividad se

enfría más de lo previsto. Con lo cual

la discusión creo que no pasa tanto por

si habrá o no normalización monetaria,

sino por el timing de esa normalización

monetaria. El mercado intentando

determinar en qué momento los datos de

inflación y de actividad pueden generar

las las condiciones para que los bancos,

sobre todo el banco este en Estados

Unidos empiece a relajar un poco sus

medidas de política.

Y ahí pasaba por la fija Juan Manuel

Trufa, director de Autolayer, a quien le

agradecemos enormemente por haber estado

nuevamente en este espacio. Ahora sí,

estimados oyentes, me despido de todos

ustedes. Nos volvemos a encontrar el

lunes que viene en la fija,

la frase del día.

Antes de irnos, escuchemos una frase que

surge del presupuesto 2026 sancionado

por el Congreso y que el gobierno está

usando como argumento ante la Corte

Suprema. El Estado deberá presentar una

ejecución con resultado financiero,

equilibrado o superavitario. Para el

gobierno [carraspeo] de mi ley, esto

justifica el pedido de no cumplir con la

ley de financiamiento universitario ante

el riesgo de parálisis del Estado. Esto

fue un nuevo capítulo de la estrategia

del día Argentina. Yo soy Francisco

Aldaya, editor de Bloomberg Línea y me

podes seguir en ex en @franaldaya. No se

olviden de darle click al botón para

seguir a este podcast y a la campanita

para que se enteren al instante cada vez

que sale un capítulo de lunes a viernes.

Espero que tengas una gran jornada

productiva.

[música]

Esto fue La estrategia del día

Argentina, escrito y narrado por

Francisco Alda, producido por Arturo

Luna y Daniel Hernández. que tengas un

día muy productivo.

[música]